E' il momento della finanza minima

In una crisi ogni elemento e’ collegato a qualche altro, ed ogni tentativo di sistemare un pezzo del sistema implica il danneggiamento di un altro. In pratica, e’ necessario rompere le uova per fare la frittata. Per uscira da questa condizione bisogna individuare l’elemento piu’ robusto e accollargli i costi immediati derivanti dal salvataggio degli elementi piu’ deboli.

Semplificando all’estremo, gli elementi rilevanti del sistema economico sono tre: il settore finanziario, il settore reale (imprese non-finanziarie e famiglie), governo. Tutti e tre sono messi abbastanza male. Il settore finanziario e’ sostanzialmente in stato fallimentare, ed il settore reale non dispone del credito sufficiente per funzionare. Il governo e’ quindi chiamato ad usare risorse proprie (cioe’, le future tasse) e, sopratutto, a decidere come uscire dalla condizione attuale. Una delle poche cose su cui concordano tutti gli osservatori, infatti, e’ che non agire porterebbe ad un crisi peggiore di quella seguita al crollo di borsa del ’29, con il 25% di disoccupazione ed il crollo del 40% del PIL.

L’amministrazione americana ha giustamente identificato il (futuro) contribuente come la leva su cui fare forza, e sta dando precedenza assoluta al salvataggio degli elementi piu’ deboli: le banche. Ovvio che l’opinione pubblica si senta tradita quando viene a sapere che i “poveri” banchieri si sono accaparrati circa 100 il reddito dei piu’ fortunati tra i “salvatori”, contribuenti sempre piu’ spesso disoccupati. Per di piu’, questi soldi vanno sotto la voce “premio di produzione”, per lo splendido lavoro svolto in questi anni. In realta’ ha ragione il segretario al tesoro americano che non si poteva fare nulla per impedire il rispetto di contratti esistenti. Ne’, a dire il vero, mi sembra corretto considerarlo responsabile: spero faccia altre cose che leggersi i contratti di lavoro di imprese che non sono neanche nazionalizzate. La proposta approvata in fretta a furia dal congresso di tassare al 90% i bonus delle aziende con capitale pubblico e’ ottusa, inutile o, peggio, dannosa, riducendo la fiducia nei contratti e spargendo il timore di avere a che fare con il governo.

Ma la furia popolare e’ piu’ che giustificata in quanto indica una contraddizione di fondo del piano americano: salvare gli istituti finanziari e salvare il sistema finanziario sono due obiettivi diversi ed in conflitto. Il governo americano dovrebbe occuparsi solo del secondo, e lasciare al suo destino i primi.

Negli ultimi decenni, a partire dagli anni ’80, il settore finanziario americano (ma anche inglese ed, in misura minore, di tutto il mondo) e’ cresciuto in maniera smisurata ai danni degli altri settori economici. La crescita ha riguardato ogni indicatore, come la quota del Pil generata, o la percentuale dei profitti. Inoltre, una male interpretata fiducia dei mercati ha rilassato ai limiti della delinquenza le misure di controllo ed anti-monopolistiche, favorendo la concentrazione di un crescente potere finanziario nelle mani di un numero sempre piu’ piccolo di attori. Il risultato è perfettamente esemplificato dalla truffa Medoff, che e’ riuscito a nascondere per decenni ammanchi dell’ordine di decine di miliardi di dollari grazie ai suoi contatti ed alla fiducia quasi religiosa nel potere dei mercati finanziari di generare ricchezza.

Il problema è che il settore finanziario nel suo insieme è cresciuto in maniera abnorme solo sulla carta, in base a numeri della stessa consistenza dei saldi dei correntisti di Medoff. Le banche hanno infarcito i propri bilanci di titoli totalmente fittizzi, senza alcun valore di fondo, se non la disponibilita’ di qualche altra banca a ricomprarlo a prezzi crescenti (fino a poco tempo fa). La mancanza di una componente reale legata ai titoli trattati ha permesso la una crescita infinita al rialzo, finche’ il pallone e’ scoppiato. Ora le banche scoprono di avere una quota enorme del loro capitale legata a titoli “tossici”, che nessuno (giustamente) vuole comprare. Dato che le banche possono fare prestiti in misura proporzionale al valore del loro capitale, sono state costrette ha bloccare l’erogazione del credito, andando con il cappello in mano dal governo per rimpinguare le loro casse.

Senza un settore finanziario una moderna economia non può funzionare, e di conseguenza è necessario far ripartire l’erogazione del credito. Ma come fare?

Il piano del governo americano si basa sull’ipotesi che i titoli delle banche (che vengono chiamati nei documenti ufficiali “legacy”, ereditati) siano solo temporaneamente sottovalutati. Facendoli tornare a livelli almeno un po’ piu’ alti di ora le banche avrebbero di nuovo gli strumenti per tornare a prestare soldi, e l’economia ripartirebbe. Questo farebbe felici le banche (i mercati azionari, controllati dalle imprese finanziarie, hanno brindato alle prime indiscrezioni del piano). Ma sono in molti a prevedere il fallimento di questa iniziativa.

Una prima difficoltà del piano è la sua complessa architettura che implica enormi incertezze. Infatti il piano prevede un sistema pubblico/privato che acquisti i titoli, con il governo che si impegna ad assumersi i rischi di perdite in cambio della competenza di enti privati nell’identificare i prezzi “veri” dei titoli tossici. Il problema che il governo ha cercato di risolvere è che non è affatto facile convincere investitori a trovare il giusto prezzo senza perdere denaro. E’ ovvio che senza il rischio di perdite manca l’incentivo fondamentale per assicurare i corretti prezzi di un titolo. D’altra parte, i titoli tossici sono tali perché nessuno ci vuole rischiare un centesimo. Il piano prevede un sistema in cui gli investitori hanno accesso a prestiti parzialmente garantiti, in modo che se l’investimento fallisce (cioè il titolo perde valore rispetto al prezzo di acquisto) il prestito usato non va interamente restituito.

Se questo sistema possa ottenere i risultati sperati non è molto chiaro, dato che nessuno ha in realtà capito come dovrebbe funzionare. Ma il problema centrale non è questo, ma l’obiettivo del piano: mantenere in vita le banche e, con loro, il sistema finanziario che ha portato alla situazione attuale. Il vero problema non sono i titoli tossici o i truffatori, ma il ruolo stesso che i mercati finanziari hanno sviluppato in questi anni.

Fin dagli albori del capitalismo ci si è accorti che il sistema finanziario è il tallone di Achille di un’economia. Il motivo è che, essenzialmente, uno scambio finanziario e’ sempre una scommessa, rischiosa, su eventi futuri: il prezzo di una azione salirà o scenderà? Il soldi che cedo in prestito mi saranno restituiti o no? La maggior parte degli esseri umani (ma, crucialmente, non tutti) si sentono rassicurati quando le loro opinioni sono ampiamente condivise da altre persone. Ora, il problema è che quando le opinioni riguardano i prezzi di qualche oggetto o servizio reale questo meccanismo è “virtuoso”, cioe’ auto-regolante, in quanto la domanda e l’offerta variano in modo opposto. Più gente vuole un certo bene, più sale il prezzo, facendo diminuire i potenziali compratori. Viceversa, una eccessiva offerta di un bene ne fa scendere il prezzo, stimolando la domanda. In ogni caso, il prezzo varierà verso il livello “giusto”, in cui domanda ed offerta si eguagliano, ed il valore tenderà a restare stabile.

I mercati per i prodotti finanziari sono, al contrario, “perversi” perche’ il meccanismo di formazione del prezzo spinge verso livelli infiniti, o infinitesimi, ma mai stabili. Consideriamo un titolo “puro”, trattato esclusivamente per speculazione. Più grande è il numero di persone che ritengono il prezzo troppo basso, più il prezzo salirà. Ma più sale il prezzo, maggiore sarà il numero di persone che si aspettano un ulteriore crescita del prezzo. La mentalità da “gregge” fa sì che le aspettative della massa si confermino da sole, smentendo chi, magari a ragione, ha opinioni diverse dalla maggioranza. L’unico freno alla perenne instabilità è di saldare il piu’ possibile i valori dei titoli finanziari a dei valori “fondamentali”, anche se incerti o definiti solo da una banda di valori. In presenza di un tale legame, quando il prezzo speculativo diventa troppo distante si innescherà la retromarcia, garantendo, se non la stabilita’, almeno un contenimento del prezzo. Se tale legame è tenue, lontano nel tempo e complicato da troppi fattori, le oscillazioni di prezzo saranno enormi ed instabili. Solo se i titoli finanziari, di qualsiasi natura, hanno una controparte reale forte, strettamente collegata, allora la componente virtuosa può avere la meglio su quella perversa, ed i mercati finanziari assolveranno correttamente il loro ruolo di distribuire i risparmi agli investimenti che danno maggiori garanzie.

Il problema del piano del governo americano è che perpetua l’idea che possa esistere un mercato finanziario composto per la maggior parte di titoli fantasma, con legami evanescenti rispetto a qualsiasi valore reale. Il piano fallirà perché con l’attuale umore degli operatori, scottati da perdite enormi e nel mirino di un’opinione pubblica infuriata, difficilmente si potrà raccogliere un “gregge” sufficiente a spingere verso l’alto i prezzi dei titoli tossici. Ma il male peggiore sarebbe che il piano avesse successo, permettendo all’architettura finanziaria attuale di sopravvivere. In questo caso il settore finanziario continuerebbe a speculare con titoli artificiali, corrompendo i bilanci aziendali con valori arbitrari, e sottraendo risorse al sistema economico reale.

Quello che deve accadere per uscire dalla crisi è che il settore finanziario torni al suo limitato, ma fondamentale, ruolo di distributore di risorse dai risparmiatori a chi necessita credito. Per fare questo è necessario che gli unici titoli trattati siano direttamente legati alle attività degli operatori reali. Azioni ed obbligazioni, mutui, prestiti diretti ad aziende (reali!), etc. hanno un chiaro significato, ed ogni accenno di spirale di un prezzo sara’ immediatamente stroncato dai limiti imposti del sottostante valore reale.

Per fare questo è necessario spazzare via la cultura finanziaria che ha prodotto lo sfacelo attuale, non punteggiare le istituzioni che l’hanno prodotta. Fra l’altro, il processo sarebbe molto più semplice, usando i normali meccanismi di gestione dei fallimenti. Una azienda dichiarata in bancarotta ha un potere negoziale molto forte nei confronti dei creditori, evitando, ad esempio, che siano onorati i debiti al 100% del valore. Riconoscendo che la maggior parte delle banche è in insolvente il governo potrebbe prenderne il controllo e gestire una fase ponte in modo appropriato. Le componenti direttamente in rapporto con i cittadini e le imprese potrebbero essere separate dalle parti speculative, continuando a lavorare con fondi propri, isolati dal “contagio” dei titoli tossici. Questi ultimi sarebbero di più facile gestione, dato che la maggior parte riguarda contratti tra le imprese finanziarie stesse, e quindi si potrebbe annullare il grosso del capitale “marcio”, anche senza problemi di determinazione dei prezzi, e resterebbe da gestire solo i valori “marginali”, in eccedenza. In una seconda fase il governo potrebbe rimettere sul mercato le imprese finanziarie ripulite, assicurandosi che nessuna superi le dimensioni tali da poter generare un rischio sistemico. Inoltre, si stimolerebbe la creazione di nuove banche, stimolate dalla disponibilita’ del governo a ritirarsi il prima possibile dal ruolo di imprenditore finanziario. Il tutto andrebbe concluso da una robusta legislazione anti-trust, che impedisca il ritorno di livelli di concentrazione attuali, e di regolamentazione finanziaria che vigili sulla onestà degli operatori e fondatezza degli strumenti utilizzati.

Nelle tre decadi passate ci si è illusi che i mercati finanziari fossero fonte di ricchezza propria. La finzione è durata a lungo, finché le truffe, legali e non, hanno permesso di mascherare il danno prodotto. L’ampiezza della crisi rende sia necessaria che possibile la fondazione di una nuova struttura finanziara, pensata al servizio del sistema reale, e non, come e’ stato finora, come alternativa ad esso.